谁是带头大哥？

(资料图片仅供参考)

这个问题不但可以撑起一部文学作品，还是每个行业在走向成熟之前，在不确定中的杀伐。

物业行业里，万物云绝对算得上热度很高的那个候选人，没上市时就已经开始参与各类排资论辈。

开启上市之路后，关于其“能值多少钱”这个问题，行业更是每有讨论。

6个月，182天，历经证监会九问、龙湖智创生活招股书失效、鲁商服务上市即暴跌，万物云在行业的低谷里IPO。

截至9:40，股价45.8，比发行价低了7.19%，总市值536亿。

同时间，华润万象生活市盈率30.16，总市值690亿，碧桂园服务市盈率7.99，总市值432亿。

没拿到第一名。

开盘的同时间，早上9:30，朱保全在大宝专栏发文，用了“蝶变”这个词，正文里却“画”了一幅万物云的人才图谱。

最后他用了荀子《劝学篇》的一句话：

骐骥一跃，不能十步；驽马十驾，功在不舍。

回顾一下万物云的一些重要数据

有一个问题是：万物云最值钱或者最代表其未来的，是哪个部分？

每个人都给出不一样的回答。

可谓是，一千个人眼里，有一千种关于万物云的猜测。

大约这也是近几年万物云品牌战略想要达成的一个效果——引发讨论。

有媒体评论说，万物云正在继彩生活增值服务的故事、华润万象生活住宅+商管双轮驱动的故事之后，讲述一个新的庞大架构下的空间赋能故事。

这个评论是否贴切，我们不去评价。

但万物云有点会讲故事，确实是客观事实。

只不过，这些故事是非虚构故事，还是科幻故事，现在还不好说。

借着万物云上市的时机，我们只能再来复习一下这家公司的一些基本数据。

收入结构

住宅物业服务收入占比47.9%，商企物业服务收入占比22.4%。仅这两项基础物管服务，就占了总收入的70.3%。

至于大热的蝶城、科技，故事层面的内容可能更多一些。

有人评价说，物业概念初兴时没上市，大热时也顶住了压力，在纷乱的资本世界里，万物云仿佛是硕果仅存的全村的希望。

本来做好再等几年的准备，没想到推出了一个半成品。

收入变化

收入最高的几个部分，也是物业公司的老三样：住宅物业管理服务、商业物业管理服务、开发商增值服务。

收入增长很稳定，维持在30%左右。

增速快的部分，在于科技和城市空间整合，分别达到了233%和79%的增速。

增速放缓的“其他社区增值服务”，按照万物云招股书的解释，主要是车位销售服务。

毛利结构及利润率变化

今年中期时，58家上市物业公司，平均净利率为14%，平均毛利率为16%。

以7%的数值，在长尾中成了尾部。

前不久我们曾拆解了万物云对标的北美住宅物业一哥FSV的数据，发现这家公司在利润率层面也并不能说占据优势。

尤其是在全球并购扩张成为常态以后，净利率非常平稳的保持在4%，比万物云还低一些。

如果净利率与服务品质有相关性，或许由万物云上市作为一个契机，资本市场可以重新审视一下这个指标。

关于上市时机的思考

关于万物云选择上市的时机，一直都是业内讨论的焦点。

耐住了数年的“寂寞”，却选择在低谷期上市。不只是受房地产行业的影响，今年港股市场整体都是非常惨淡。申请上市的超过230家企业，仅有不到50家成功上市。据称连投行都在不断裁员，金融业失业率到了新高。

相比而言，2020年的风口时期，港股上市物业公司的总市值曾高达5600亿港元，平均市盈率都有35倍。而今，超过20倍市盈率都已经算是高水平，数不出来几个。

从公开招股爆冷，到公开认购不足，28日暗盘破发，万物云上市遇冷似乎已成事实。这种冷漠，很可能代表着物业市场“非理性繁荣”彻底成为过去式。

但万物云的“朋友圈”们却表现的不太一样。

弱市当前，资本遇冷，万物云却依然有一组豪华基石天团：包括中国诚通以及旗下国企混改基金、瑞银资管、HHLR基金、淡马锡等机构投资者，基本上全面涵盖了国际长线、国际主权、中资主权、中资长线等各类型市场化投资者。

业内人士表示，基石投资者结构多元、外资比例高，是市场火爆时才会出现的情况。

而这些基石已认购4383万股发售股份，约占发行后股本的约3.76%，相当于全球发售项下发售股份数目的约37.56%。

如果说这是朱保全说“在差市场交真朋友”的某个侧面，也是有可能。

公开发售遇冷和专业投资机构的认购积极，差别这么大，似乎也侧面印证了朱保全那句“差市场交真朋友”。

如果物业公司要在差市场才能交到真朋友，那么是否可以说，离开不那么理智的高光，物业公司才能照见真实的自己，重新审视眼下和未来？

回到万物云自身，这些年讲的故事越来越庞大，从住宅商企两翼齐飞，到万物梁行，再到云平台，这些越来越飘在未来的战略理念，真的容易够到吗？

万物梁行、蝶城、科技

但失望背后，通常都是曾经满怀的期待。

9月下旬，万科物业的丁险峰接受媒体采访，似乎打算重新把“科技”这两个字打到台前。采访文章中有一些数据：

万科物业每年固定拿出营业收入的约1.5%用于科技研发。

2021年的研发投入为3.74亿元，如此大手笔投入在行业内绝无仅有。

最后一句结论式的语言，确实有可能是真的。

科技部分，早都已经是只有头部物业公司才能玩得起的游戏，也早就是物业公司们的标配。

比起一众停留在电商APP的物业玩家，万物云得自于AIoT及BPaaS解决方案服务的收入，确实已是行业最高。

但是1.5%的投入，如果对比市场上的高新技术企业，含量依然比较低。在高新技术企业认定中，一般认为研发费用应不低于收入的3%。

在去年被质疑“云”含量不足时，朱保全回应说：“我们把技术和云服务作为我们未来重金投入的方向，但在公司的业务领域，我们把自己定义为服务业。”

招股书中这幅业务逻辑图更明确一些：如果要打通社区、商企和城市服务的边界，建成蝶城，科技将是必不可少的底层支撑。

其实我们更倾向于将这三个部分看成是三张大饼，画给行业、资本以及各位物业同仁。

早在2020年万物云对标贝壳，三张大饼初具雏形时，朱保全介绍业务架构，措辞里的目标很远：

“每个都是独立平台——单独一个板块上市可以，整体上市也可以，上市后再分拆也可以。”

“站在万物云角度，我要去找红衫、高瓴了。原来是他们说服我如何给他们一个投资的机会，现在我要说服他们如何共同创造一个更大的平台。”

如今万物云IPO，各版块业务还没有单独拆分，但差市场里的真朋友却找到了，不知道是否打算一起创造更大的平台。

二十多天以前，万物云官宣了蝶城，并且给了它一个非常详细的描述：

所谓“蝶城”，打破以小区围墙为服务边界的传统物业管理服务模式，建立以街道为单位，以3公里为半径，30分钟内可达的服务区域；在区域内，社区、商企和城市服务可以使用统一的资源和基础设施，线上供应链调度与线下运营能力浑然一体，形成区域内的共享服务网络，经济规模最大化。

万物云的措辞是：重塑空间效率，彻底改变传统物业行业的想象空间。

在宏大的宣传片视角下，1.5%的科技投入可能远远不够了。

还是那句话，万物云擅长讲故事，那么这些故事是非虚构故事，还是科幻故事，都很可能在未来的股价中体现出来。

破发不要紧，要紧的是未来能不能涨上去。